【招商汽车-公司点评】潍柴动力：重卡黄金产业链巨头，KION打开外延成长空间-招商汽车研究
【招商汽车|公司点评】潍柴动力：重卡黄金产业链巨头，KION打开外延成长空间-招商汽车研究
重卡黄金产业链巨头，KION打开外延成长空间
事件
公司公布17年中报，实现营收723.1亿（+69.9%）；归母净利润26.5亿（+147.4%）。其中毛利率为21.2%（-1.7pct），三费率为13.8%（-3.5pct），本部发动机业务增利13亿。同时预告前三季度实现净利38.5-43.1亿，同比增长150-180%。重卡行业开启2-3年景气周期，公司作为重卡黄金产业链龙头将显著受益；并购凯傲转型智能物流供应商，打开外延成长空间。维持“强烈推荐-A”评级。
评论
1、H1业绩大超预期泡面三国，本部发动机业务增利13亿
公司17H1实现营收723.1亿（+69.9%），净利26.5亿（+147.4%），业绩大超预期。其中毛利率为21.20%（-1.7pct），主要系德马泰克并表拖累；三费率为13.8%（-3.5pct），销售/管理费用率分别下降1.3/2.5pct，主要系营收大幅增长经营效率提升。分业务来看：
1）重卡产业链17H1增利16.1亿，驱动公司业绩高增长。其中本部发动机业务贡献增量13.2亿，法士特贡献增量2.0亿，陕汽贡献增量0.9亿，全面受益于重卡高景气周期。
2）凯傲17H1实现净利6.51亿，同比下降13%。主要基于：德马泰克16年底完成收购，整合成效暂未显现仍处于亏损状态；17H1股权激励费用增加1.02亿。
风险提示：重卡行业销量不及预期；KION整合不及预期
2、重卡黄金产业链巨头，发动机市占率回升至30.6%
公司是国内重卡黄金产业链巨头，本部重卡发动机结构调整到位汇贤雅居，12/13L大马力占比显著提升，17H1销量达17.9万（+100.8%），市占率高达30.6%（+4.5pct）；子公司陕西重汽是国内第四大重卡企业，17H1销量达8.8万辆（+80.5%），市占率提升至15.1%（+0.8pct）；子公司法士特是重卡变速箱绝对龙头，17H1销量达42.7万（+73.8%），市占率回升至70.1%。预计17全年公司重卡黄金产业链“发动机+变速箱+整车”将贡献40亿净利。
3、重卡行业已完成中期筑底，开启2-3年景气周期
重卡连接下游固定资产投资，与宏观经济周期密切相关蛇结编法图解，行业周期性突出；内生周期性因素在于重卡自身的更新需求，外生周期性因素在于宏观经济的景气度。上一轮重卡销量在10、11年时达到顶峰，根据5-6年的换购周期，重卡已进入换购升级的高峰期；下游固定资产投资自16年8月以来发改委核准固定资产投资项目速度明显加快，多个PPP项目入库对未来2-3年固定资产投资增速形成有力支撑。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底，目前处于周期性景气上行阶段，未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件，公司坐拥重卡黄金产业链将显著受益。
4、并购凯傲转型智能物流供应商，打开外延成长空间
公司近年来持续增持凯傲集团股份，目前持股43.26%成为第一大股东。凯傲集团是全球第二大工业叉车制造商，自14年公司并表以来凯傲业绩实现高速增长，16年实现营收410.6亿（+15.7%），净利16.5亿（+40.0%）。凯傲于16年收购全球第三大仓储物流供应商德马泰克打造全球智能物流龙头，收购完成后两者协同效应凸显，在产品线与客户地域上完美互补；同时随着电商快速发展，未来中国智能物流市场空间巨大，两者有望携手进入中国市场，再造一条智能物流黄金产业链。
盈利预测与评级
公司公布17年中报，实现营收723.1亿（+69.9%）；归母净利润26.5亿（+147.4%）。其中毛利率为21.2%（-1.7pct），三费率为13.8%（-3.5pct），本部发动机业务增利13亿。同时预告前三季度实现净利38.5-43.1亿，同比增长150-180%。重卡行业开启2-3年景气周期，公司作为重卡黄金产业链龙头将显著受益；并购凯傲转型智能物流供应商，打开外延成长空间异界御兽王。我们预计17-19年净利为49.64、53.15、57.18亿，对应EPS为0.62、0.66、0.71元，维持“强烈推荐-A”评级。
附：财务预测表
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重卡黄金产业链巨头，KION打开外延成长空间
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评论
1、H1业绩大超预期泡面三国，本部发动机业务增利13亿
公司17H1实现营收723.1亿（+69.9%），净利26.5亿（+147.4%），业绩大超预期。其中毛利率为21.20%（-1.7pct），主要系德马泰克并表拖累；三费率为13.8%（-3.5pct），销售/管理费用率分别下降1.3/2.5pct，主要系营收大幅增长经营效率提升。分业务来看：
1）重卡产业链17H1增利16.1亿，驱动公司业绩高增长。其中本部发动机业务贡献增量13.2亿，法士特贡献增量2.0亿，陕汽贡献增量0.9亿，全面受益于重卡高景气周期。
2）凯傲17H1实现净利6.51亿，同比下降13%。主要基于：德马泰克16年底完成收购，整合成效暂未显现仍处于亏损状态；17H1股权激励费用增加1.02亿。
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2、重卡黄金产业链巨头，发动机市占率回升至30.6%
公司是国内重卡黄金产业链巨头，本部重卡发动机结构调整到位汇贤雅居，12/13L大马力占比显著提升，17H1销量达17.9万（+100.8%），市占率高达30.6%（+4.5pct）；子公司陕西重汽是国内第四大重卡企业，17H1销量达8.8万辆（+80.5%），市占率提升至15.1%（+0.8pct）；子公司法士特是重卡变速箱绝对龙头，17H1销量达42.7万（+73.8%），市占率回升至70.1%。预计17全年公司重卡黄金产业链“发动机+变速箱+整车”将贡献40亿净利。
3、重卡行业已完成中期筑底，开启2-3年景气周期
重卡连接下游固定资产投资，与宏观经济周期密切相关蛇结编法图解，行业周期性突出；内生周期性因素在于重卡自身的更新需求，外生周期性因素在于宏观经济的景气度。上一轮重卡销量在10、11年时达到顶峰，根据5-6年的换购周期，重卡已进入换购升级的高峰期；下游固定资产投资自16年8月以来发改委核准固定资产投资项目速度明显加快，多个PPP项目入库对未来2-3年固定资产投资增速形成有力支撑。我们认为重卡行业在15年已完成中期筑底，目前处于周期性景气上行阶段，未来2-3年维持70-80万辆以上销量是大概率事件，公司坐拥重卡黄金产业链将显著受益。
4、并购凯傲转型智能物流供应商，打开外延成长空间
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盈利预测与评级
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