【招商宏观】汇率贬值，市场没慌——中国跨境资本流动数据月报2018年6月-轩言全球宏观
【招商宏观】汇率贬值，市场没慌——中国跨境资本流动数据月报2018年6月-轩言全球宏观
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招商证券宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究，秉承全球宏观，本土智慧的独特视角，力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。
核心观点：
1、人民币汇率的大幅波动引发市场热烈讨论，我们始终强调在“外汇供求+篮子货币”的稳定框架中理解人民币汇率的涨跌，本轮贬值过程中人民币汇率与美元指数的阶段性“偏离”，外汇供求形势的变化是关键因素，滞后公布的6月份跨境资本流动数据也验证了我们的判断g7043。在本次人民币汇率快速贬值的过程中，其中一个突出的特点便是市场整体上表现得更为“淡定”，外汇交易量并未明显跳涨，汇率掉期点数仍在趋势性下行，离岸人民币期权隐含波动率仅出现温和抬升，这与“811”汇改以及2016年1月份时的情形形成鲜明对比。市场没慌，可能也正是当前汇率预期趋于分化的一个具体表现，那我们当前又何须对人民币汇率看得过度悲观呢？
2、正如我们的预判，6月我国外汇市场供求出现明显恶化。代表零售外汇市场的银行结售顺差缩小至131亿元，相较5月顺差规模大幅下降1103亿元。6月份美元指数仅小幅升值0.56%，但人民币（兑美元）汇率贬值幅度达到3.49%综天仙路，篮子货币因素显然无法解释人民币的弱势，此前我们连续发布报告指出外汇供求的变化是本轮贬值的核心因素，这一预判得到了6月份数据的支持。其中银行自身结售汇逆差342亿元相较上月扩大，银行代客结售汇顺差则明显收窄至473亿元。分项目来看，经常项目顺差大幅下降1019亿元至146亿元，考虑到6月贸易差额事实上是环比扩大的，经常项目结售汇项出现如此剧烈的恶化，原因无疑是来自于境内主体结售汇意愿的变化。资本与金融项目顺差327亿元，大于经常项目顺差，也相较5月份进一步扩大，资本与金融项目成为稳定我国外汇供求形势的主要原因。远期净售汇887亿元，同样出现明显恶化，相较5月大幅恶化993亿元。
3、6月银行代客涉外收付款逆差进一步收窄至360亿元嫡妻不好惹，相较5月收窄109亿元，人民币资金净流出仍是主要拖累，涉外外汇收支顺差11亿美元略有下降。从经常项目的情况来看，6月逆差相较5月份扩大111亿元，收益和经常转移项的恶化仍是主要拖累；资本与金融项目的顺差进一步改善录得顺差1396亿元，无论是FDI还是证券投资项均出现边际改善。从结售汇率的情况来看，在美元指数并未出现大幅走强的背景之下，6月份结汇率大幅下降至67%，售汇率则仍抬升至64%，客户卖外汇意愿下降、买外汇意愿抬升，市场中的汇率预期相较此前出现明显恶化，但目前结汇率仍高于售汇率。
4、6月央行外汇占款余额变动为+76亿元，仍维持在0附近的较低水平之上符合我们的预判，即便在6月人民币汇率出现剧烈贬值的情况下，央行也并未直接进行干预。6月末央行官方外汇储备余额为3.11万亿美元，当月增加15亿美元，6月汇率折算因素构成小幅负贡献。
以下为正文内容：
一、 本轮汇率贬值并未引发明显市场恐慌
今年以来，人民币汇率弹性明显加大，随着4月份美元指数的触底反弹，人民币汇率进入了新一轮贬值走势之中。人民币汇率的大幅波动引发市场的热烈讨论，对于其它观点的评判我们在此也不再赘述江婷琳，我们始终强调需要在一个统一的分析框架（“外汇供求+篮子货币”）中理解人民币汇率的涨跌，本轮贬值过程中人民币汇率走势与美元走势的阶段性“偏离”，外汇供求形势的变化是关键因素。
滞后公布的6月跨境资本流动数据也验证了我们此前的判断，股票市场的高频数据更是提前反映出了这种供求关系的变化，陆股通中的外资由此前的持续净流入转变为净流出，形成“资本市场调整-资本流出-汇率贬值”的反馈循环，叠加市场情绪进一步推波助澜，加剧了汇率的短期“超调”。
仅是短期的“超调”事实上并不可怕，但如果市场进而出现明显的恐慌情绪，则容易形成强烈的单边贬值预期，短期“超调”也容易演化为无序贬值状态，所幸的是，至少到目前为止，在本次人民币汇率快速贬值的过程中，市场整体上表现得较为“淡定”，周凯旋并未出现明显恐慌，这与“811”汇改以及2016年1月份时的情形明显不同，也与市场对此的热烈讨论形成鲜明对比。
从交易量的角度来看，6月至今相较此前一段时间并未出现明显的放量，日均成交量维持在300亿美元上下，并没有出现恐慌时的抛售潮密固达。反观“811”汇改之后出现的恐慌情形谋取皇叔，在岸外汇市场日均成交量由此前的150亿美元上下，快速跳升至400亿美元以上。
从在岸、离岸掉期点数同样可以看到并未出现明显的抬升，事实上两者今年以来出现了趋势性下行。
而从离岸人民币期权隐含波动率的变动情况来看，近一年多以来则基本维持了震荡状态，近来也仅出现相对较为温和的抬升，与历史上恐慌时的快速蹿升不可同日而语。
目前市场对于汇率贬值的反应如此“淡定”，可能也正是市场主体的汇率预期相较此前更加分化的一个具体表现，那我们又何须对人民币汇率看得过度悲观呢？
二、 我国外汇市场供求形势出现恶化
正如我们此前的预判，6月我国外汇市场供求出现明显恶化。代表零售外汇市场的银行结售顺差缩小至131亿元，相较5月顺差规模大幅下降1103亿元。6月份美元指数仅小幅升值0.56%，但人民币（兑美元）汇率贬值幅度达到3.49%，篮子货币因素显然无法解释人民币的弱势，此前我们连续发布报告指出外汇供求的变化是本轮贬值的核心因素，这一预判得到了6月份数据的支持暧昧透视眼。其中银行自身结售汇逆差342亿元相较上月扩大，银行代客结售汇顺差则明显收窄至473亿元。
分项目来看，经常项目顺差大幅下降1019亿元至146亿元，考虑到6月贸易差额事实上是环比扩大的，经常项目结售汇项出现如此剧烈的恶化吻之印痕，原因无疑是来自于境内主体结售汇意愿的变化。资本与金融项目顺差327亿元，大于经常项目顺差，也相较5月份进一步扩大，资本与金融项目成为稳定我国外汇供求形势的主要原因。远期净售汇887亿元，同样出现明显恶化，相较5月大幅恶化993亿元。
6月银行代客涉外收付款逆差进一步收窄至360亿元，相较5月收窄109亿元，人民币资金净流出仍是主要拖累，涉外外汇收支顺差11亿美元略有下降。从经常项目的情况来看，6月逆差相较5月份扩大111亿元，收益和经常转移项的恶化仍是主要拖累；资本与金融项目的顺差进一步改善录得顺差1396亿元，无论是FDI还是证券投资项均出现边际改善。从结售汇率的情况来看，在美元指数并未出现大幅走强的背景之下，6月份结汇率大幅下降至67%，售汇率则仍抬升至64%，客户卖外汇意愿下降、买外汇意愿抬升，市场中的汇率预期相较此前出现明显恶化，但目前结汇率仍高于售汇率。
6月央行外汇占款余额变动为+76亿元，仍维持在0附近的较低水平之上符合我们的预判，即便在6月人民币汇率出现剧烈贬值的情况下，央行也并未直接进行干预。6月末央行官方外汇储备余额为3.11万亿美元，当月增加15亿美元，6月汇率折算因素构成小幅负贡献。
三、 6月陆港通资本流动速览
从陆股通的统计数据来看，截至6月末北向资金已连续4个月流入A股市场，6月份单月外资净增持A股规模为285亿元，增持力度相较5月份明显回落，并于月中开始出现净流出的现象。
其中，沪股通全月累计流入166亿元，深股通全月累计流入119亿元。此外，港股通6月份累计流出资金109亿港币规模有所扩大。南北向资金流向的边际变化趋于一致。
AH股溢价6月份冲高回落，港股6月份出现较明显调整，避险情绪以及逐步收紧的市场资金面均是重要的影响因素。
从6月份外资的行业配置情况来看，食品饮料、耐用消费品与服装、医药成为最受外资青睐的行业又是吴海英。
但从6月开始，食品饮料以及医药等前期机构“抱团”行业也未能延续强势，陷入深度调整。
????????参考报告：
1、《避险货币何以炼成？—中国跨境资本流动数据月报2018年5月》2018/06/25
2、《人民币汇率的强弱转换因素—中国跨境资本流动数据月报2018年4月》2018/05/24
3、《中国对外投资增速回升—中国跨境资本流动数据月报2018年2月》2018/03/21
4、《央行外汇占款余额变??化的四个阶段—中国跨境资本流动数据月报2018年1月》2018/02/28
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招商宏观团队：谢亚轩、张一平、刘亚欣、林澍、高明
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核心观点：
1、人民币汇率的大幅波动引发市场热烈讨论，我们始终强调在“外汇供求+篮子货币”的稳定框架中理解人民币汇率的涨跌，本轮贬值过程中人民币汇率与美元指数的阶段性“偏离”，外汇供求形势的变化是关键因素，滞后公布的6月份跨境资本流动数据也验证了我们的判断g7043。在本次人民币汇率快速贬值的过程中，其中一个突出的特点便是市场整体上表现得更为“淡定”，外汇交易量并未明显跳涨，汇率掉期点数仍在趋势性下行，离岸人民币期权隐含波动率仅出现温和抬升，这与“811”汇改以及2016年1月份时的情形形成鲜明对比。市场没慌，可能也正是当前汇率预期趋于分化的一个具体表现，那我们当前又何须对人民币汇率看得过度悲观呢？
2、正如我们的预判，6月我国外汇市场供求出现明显恶化。代表零售外汇市场的银行结售顺差缩小至131亿元，相较5月顺差规模大幅下降1103亿元。6月份美元指数仅小幅升值0.56%，但人民币（兑美元）汇率贬值幅度达到3.49%综天仙路，篮子货币因素显然无法解释人民币的弱势，此前我们连续发布报告指出外汇供求的变化是本轮贬值的核心因素，这一预判得到了6月份数据的支持。其中银行自身结售汇逆差342亿元相较上月扩大，银行代客结售汇顺差则明显收窄至473亿元。分项目来看，经常项目顺差大幅下降1019亿元至146亿元，考虑到6月贸易差额事实上是环比扩大的，经常项目结售汇项出现如此剧烈的恶化，原因无疑是来自于境内主体结售汇意愿的变化。资本与金融项目顺差327亿元，大于经常项目顺差，也相较5月份进一步扩大，资本与金融项目成为稳定我国外汇供求形势的主要原因。远期净售汇887亿元，同样出现明显恶化，相较5月大幅恶化993亿元。
3、6月银行代客涉外收付款逆差进一步收窄至360亿元嫡妻不好惹，相较5月收窄109亿元，人民币资金净流出仍是主要拖累，涉外外汇收支顺差11亿美元略有下降。从经常项目的情况来看，6月逆差相较5月份扩大111亿元，收益和经常转移项的恶化仍是主要拖累；资本与金融项目的顺差进一步改善录得顺差1396亿元，无论是FDI还是证券投资项均出现边际改善。从结售汇率的情况来看，在美元指数并未出现大幅走强的背景之下，6月份结汇率大幅下降至67%，售汇率则仍抬升至64%，客户卖外汇意愿下降、买外汇意愿抬升，市场中的汇率预期相较此前出现明显恶化，但目前结汇率仍高于售汇率。
4、6月央行外汇占款余额变动为+76亿元，仍维持在0附近的较低水平之上符合我们的预判，即便在6月人民币汇率出现剧烈贬值的情况下，央行也并未直接进行干预。6月末央行官方外汇储备余额为3.11万亿美元，当月增加15亿美元，6月汇率折算因素构成小幅负贡献。
以下为正文内容：
一、 本轮汇率贬值并未引发明显市场恐慌
今年以来，人民币汇率弹性明显加大，随着4月份美元指数的触底反弹，人民币汇率进入了新一轮贬值走势之中。人民币汇率的大幅波动引发市场的热烈讨论，对于其它观点的评判我们在此也不再赘述江婷琳，我们始终强调需要在一个统一的分析框架（“外汇供求+篮子货币”）中理解人民币汇率的涨跌，本轮贬值过程中人民币汇率走势与美元走势的阶段性“偏离”，外汇供求形势的变化是关键因素。
滞后公布的6月跨境资本流动数据也验证了我们此前的判断，股票市场的高频数据更是提前反映出了这种供求关系的变化，陆股通中的外资由此前的持续净流入转变为净流出，形成“资本市场调整-资本流出-汇率贬值”的反馈循环，叠加市场情绪进一步推波助澜，加剧了汇率的短期“超调”。
仅是短期的“超调”事实上并不可怕，但如果市场进而出现明显的恐慌情绪，则容易形成强烈的单边贬值预期，短期“超调”也容易演化为无序贬值状态，所幸的是，至少到目前为止，在本次人民币汇率快速贬值的过程中，市场整体上表现得较为“淡定”，周凯旋并未出现明显恐慌，这与“811”汇改以及2016年1月份时的情形明显不同，也与市场对此的热烈讨论形成鲜明对比。
从交易量的角度来看，6月至今相较此前一段时间并未出现明显的放量，日均成交量维持在300亿美元上下，并没有出现恐慌时的抛售潮密固达。反观“811”汇改之后出现的恐慌情形谋取皇叔，在岸外汇市场日均成交量由此前的150亿美元上下，快速跳升至400亿美元以上。
从在岸、离岸掉期点数同样可以看到并未出现明显的抬升，事实上两者今年以来出现了趋势性下行。
而从离岸人民币期权隐含波动率的变动情况来看，近一年多以来则基本维持了震荡状态，近来也仅出现相对较为温和的抬升，与历史上恐慌时的快速蹿升不可同日而语。
目前市场对于汇率贬值的反应如此“淡定”，可能也正是市场主体的汇率预期相较此前更加分化的一个具体表现，那我们又何须对人民币汇率看得过度悲观呢？
二、 我国外汇市场供求形势出现恶化
正如我们此前的预判，6月我国外汇市场供求出现明显恶化。代表零售外汇市场的银行结售顺差缩小至131亿元，相较5月顺差规模大幅下降1103亿元。6月份美元指数仅小幅升值0.56%，但人民币（兑美元）汇率贬值幅度达到3.49%，篮子货币因素显然无法解释人民币的弱势，此前我们连续发布报告指出外汇供求的变化是本轮贬值的核心因素，这一预判得到了6月份数据的支持暧昧透视眼。其中银行自身结售汇逆差342亿元相较上月扩大，银行代客结售汇顺差则明显收窄至473亿元。
分项目来看，经常项目顺差大幅下降1019亿元至146亿元，考虑到6月贸易差额事实上是环比扩大的，经常项目结售汇项出现如此剧烈的恶化吻之印痕，原因无疑是来自于境内主体结售汇意愿的变化。资本与金融项目顺差327亿元，大于经常项目顺差，也相较5月份进一步扩大，资本与金融项目成为稳定我国外汇供求形势的主要原因。远期净售汇887亿元，同样出现明显恶化，相较5月大幅恶化993亿元。
6月银行代客涉外收付款逆差进一步收窄至360亿元，相较5月收窄109亿元，人民币资金净流出仍是主要拖累，涉外外汇收支顺差11亿美元略有下降。从经常项目的情况来看，6月逆差相较5月份扩大111亿元，收益和经常转移项的恶化仍是主要拖累；资本与金融项目的顺差进一步改善录得顺差1396亿元，无论是FDI还是证券投资项均出现边际改善。从结售汇率的情况来看，在美元指数并未出现大幅走强的背景之下，6月份结汇率大幅下降至67%，售汇率则仍抬升至64%，客户卖外汇意愿下降、买外汇意愿抬升，市场中的汇率预期相较此前出现明显恶化，但目前结汇率仍高于售汇率。
6月央行外汇占款余额变动为+76亿元，仍维持在0附近的较低水平之上符合我们的预判，即便在6月人民币汇率出现剧烈贬值的情况下，央行也并未直接进行干预。6月末央行官方外汇储备余额为3.11万亿美元，当月增加15亿美元，6月汇率折算因素构成小幅负贡献。
三、 6月陆港通资本流动速览
从陆股通的统计数据来看，截至6月末北向资金已连续4个月流入A股市场，6月份单月外资净增持A股规模为285亿元，增持力度相较5月份明显回落，并于月中开始出现净流出的现象。
其中，沪股通全月累计流入166亿元，深股通全月累计流入119亿元。此外，港股通6月份累计流出资金109亿港币规模有所扩大。南北向资金流向的边际变化趋于一致。
AH股溢价6月份冲高回落，港股6月份出现较明显调整，避险情绪以及逐步收紧的市场资金面均是重要的影响因素。
从6月份外资的行业配置情况来看，食品饮料、耐用消费品与服装、医药成为最受外资青睐的行业又是吴海英。
但从6月开始，食品饮料以及医药等前期机构“抱团”行业也未能延续强势，陷入深度调整。
????????参考报告：
1、《避险货币何以炼成？—中国跨境资本流动数据月报2018年5月》2018/06/25
2、《人民币汇率的强弱转换因素—中国跨境资本流动数据月报2018年4月》2018/05/24
3、《中国对外投资增速回升—中国跨境资本流动数据月报2018年2月》2018/03/21
4、《央行外汇占款余额变??化的四个阶段—中国跨境资本流动数据月报2018年1月》2018/02/28
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招商宏观团队：谢亚轩、张一平、刘亚欣、林澍、高明
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