【招商宏观】一图一观点：七问“美元荒”-轩言全球宏观
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招商证券宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究，秉承全球宏观，本土智慧的独特视角，力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。
一图一观点
七问“美元荒”
1、美元荒是什么？美元荒指LIBOR-OIS利差的扩大，Libor是伦敦银行间同业拆借利率，反映了非美银行体系中美元流动性状况；OIS是指隔夜指数掉期（overnightindexswap）利率，掉期中一方支付固定利率（OIS利率），另一方支付实际的隔夜利率，双方无需交换本金，仅交换利息，因而隐含更低的信用风险，更接近于无风险利率黄梅网盟。因此，Libor-OIS利差的扩大反映的是流动性环境结构变化下的银行拆借能力、境外银行拆借意愿和银行体系信用风险等因素出现恶化的迹象。
2、为什么担心LIBOR-OIS的攀升？在金融危机和欧债危机期间，这一利差均出现走阔汪晓敏，水谷雅子反映出危机环境下银行信用风险的抬升和美元融资环境的紧张，因此，担心美元荒一方面是担心银行拆借意愿下降、信用风险上升是否意味着境外存在我们可能忽视了的基本面不利因素，另一方面是担心美元融资环境趋紧对于经济的影响苗族蛊术。
3、本轮“美元荒”始于何时？2018年年初以来，“美元荒”不断加剧。目前3个月Libor-OIS利差已升至60BP以上，达到了2009年5月以来的最高水平，突破了2011年欧债危机时的水平。其中爱的幸运曲奇，以3月期LIBOR的升幅较大。2016年Libor-OIS利差也曾出现过一轮抬升，但主因是美国货币市场基金新规的实行，该新规使得部分资金转为购买风险更低、流动性更好的政府型货币基金，从而导致资金流出银行票据和存款，推高了境外银行体系利率水平。
4、本轮“美元荒”的原因是什么？短期美债发行的激增和税改带来的美元回流是两个直接因素，因此或与信用风险和危机无关。2月8日董鄂宛宁 ，美国国会同意暂停债务上限并延长政府支出计划，美国财政部加大了国库券和美债的发行力度，美国短期国债净发行量由负转正，规模大幅增长。其中，2、3月净发行量分别为1110亿美元、2110亿美元，而2017年全年的净发行额也仅为1380亿美元。这也使得更多资金流向美国国债、流出银行票据等资产惠建林，其效果也类似于2016年货币市场新规对银行体系流动性的结构性影响。
此外，2017年12月22日，特朗普正式签订的税改法案中的一次性利润汇回的税收优惠也会使得企业将境外美元“搬运”回美国境内。虽然目前无法获得具体规模，但部分美国上市公司已公布了资金汇回计划，显示税改法案确实存在结构性影响。
5、港元触及弱方与“美元荒”的关系。在《本轮港元走弱有什么不一样？》中，我们已分析过，本轮港元走弱的原因在于息差走阔造成的套息交易，即利差主导了港元汇率，而港美息差走扩，一方面是由于HIBOR仍然处于较低水平（原因是香港的贴现窗制度不会显著抬升利率水平、总结余维持高水平显示流动性充裕），另一方面也是美元LIBOR抬升造成的。
对于LIBOR的抬升和始于2017年的弱港元，美联储加息仍然发挥了重要作用，美联储自2015年12月以来共加息5次，17年加息3次，2018年已加息1次，LIBOR必然相应抬升，而HIBOR抬升幅度远小于此；针对2018年，“美元荒”、即LIBOR相对联邦基金利率的加速上升，则是港美利差走阔的更重要因素。随着港元触及7.85弱方和金管局的入市干预蜜色死神，港美利差已有所收敛，但2018年美联储进行3次及以上的加息是大概率事件，LIBOR相应的抬升幅度至少将达到75BP左右。这意味着为了维持汇率，金管局的干预可能需要使得HIBOR进一步抬升，其隐含的信息即是香港流动性环境将较当前和2017年出现边际恶化扇尾沙锥，对港股相对不利孙彻然。
6、“美元荒”会产生什么影响？Libor是市场上众多杠杆贷款、掉期产品和部分抵押贷款的参考基准利率。LIBOR大幅抬升会对金融产品造成直接冲击；境外企业获得美元资金的成本更快上升，对企业和经济基本面存在边际负面影响。
7、“美元荒”应该意味着强美元吗？我们通常用长端利差来解释美元指数的强弱，其现实基础是套息交易（CarryTrade)和资本项目开放国家间的证券投资、直接投资等行为。短期资金变动较快的套息交易需要借入低息货币、买入高息货币的资产，并以外汇掉期的方式对冲汇率风险，而外汇掉期中美元利率的定价基准即是LIBOR。LIBOR利率的上行可能显著抬升套息交易的成本，引发套息交易部分逆转，使得资金流出美国长债和美元，因而并不一定有利于美元走强。
招商宏观团队：谢亚轩、张一平、闫玲、刘亚欣、林澍、高明
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一图一观点
七问“美元荒”
1、美元荒是什么？美元荒指LIBOR-OIS利差的扩大，Libor是伦敦银行间同业拆借利率，反映了非美银行体系中美元流动性状况；OIS是指隔夜指数掉期（overnightindexswap）利率，掉期中一方支付固定利率（OIS利率），另一方支付实际的隔夜利率，双方无需交换本金，仅交换利息，因而隐含更低的信用风险，更接近于无风险利率黄梅网盟。因此，Libor-OIS利差的扩大反映的是流动性环境结构变化下的银行拆借能力、境外银行拆借意愿和银行体系信用风险等因素出现恶化的迹象。
2、为什么担心LIBOR-OIS的攀升？在金融危机和欧债危机期间，这一利差均出现走阔汪晓敏，水谷雅子反映出危机环境下银行信用风险的抬升和美元融资环境的紧张，因此，担心美元荒一方面是担心银行拆借意愿下降、信用风险上升是否意味着境外存在我们可能忽视了的基本面不利因素，另一方面是担心美元融资环境趋紧对于经济的影响苗族蛊术。
3、本轮“美元荒”始于何时？2018年年初以来，“美元荒”不断加剧。目前3个月Libor-OIS利差已升至60BP以上，达到了2009年5月以来的最高水平，突破了2011年欧债危机时的水平。其中爱的幸运曲奇，以3月期LIBOR的升幅较大。2016年Libor-OIS利差也曾出现过一轮抬升，但主因是美国货币市场基金新规的实行，该新规使得部分资金转为购买风险更低、流动性更好的政府型货币基金，从而导致资金流出银行票据和存款，推高了境外银行体系利率水平。
4、本轮“美元荒”的原因是什么？短期美债发行的激增和税改带来的美元回流是两个直接因素，因此或与信用风险和危机无关。2月8日董鄂宛宁 ，美国国会同意暂停债务上限并延长政府支出计划，美国财政部加大了国库券和美债的发行力度，美国短期国债净发行量由负转正，规模大幅增长。其中，2、3月净发行量分别为1110亿美元、2110亿美元，而2017年全年的净发行额也仅为1380亿美元。这也使得更多资金流向美国国债、流出银行票据等资产惠建林，其效果也类似于2016年货币市场新规对银行体系流动性的结构性影响。
此外，2017年12月22日，特朗普正式签订的税改法案中的一次性利润汇回的税收优惠也会使得企业将境外美元“搬运”回美国境内。虽然目前无法获得具体规模，但部分美国上市公司已公布了资金汇回计划，显示税改法案确实存在结构性影响。
5、港元触及弱方与“美元荒”的关系。在《本轮港元走弱有什么不一样？》中，我们已分析过，本轮港元走弱的原因在于息差走阔造成的套息交易，即利差主导了港元汇率，而港美息差走扩，一方面是由于HIBOR仍然处于较低水平（原因是香港的贴现窗制度不会显著抬升利率水平、总结余维持高水平显示流动性充裕），另一方面也是美元LIBOR抬升造成的。
对于LIBOR的抬升和始于2017年的弱港元，美联储加息仍然发挥了重要作用，美联储自2015年12月以来共加息5次，17年加息3次，2018年已加息1次，LIBOR必然相应抬升，而HIBOR抬升幅度远小于此；针对2018年，“美元荒”、即LIBOR相对联邦基金利率的加速上升，则是港美利差走阔的更重要因素。随着港元触及7.85弱方和金管局的入市干预蜜色死神，港美利差已有所收敛，但2018年美联储进行3次及以上的加息是大概率事件，LIBOR相应的抬升幅度至少将达到75BP左右。这意味着为了维持汇率，金管局的干预可能需要使得HIBOR进一步抬升，其隐含的信息即是香港流动性环境将较当前和2017年出现边际恶化扇尾沙锥，对港股相对不利孙彻然。
6、“美元荒”会产生什么影响？Libor是市场上众多杠杆贷款、掉期产品和部分抵押贷款的参考基准利率。LIBOR大幅抬升会对金融产品造成直接冲击；境外企业获得美元资金的成本更快上升，对企业和经济基本面存在边际负面影响。
7、“美元荒”应该意味着强美元吗？我们通常用长端利差来解释美元指数的强弱，其现实基础是套息交易（CarryTrade)和资本项目开放国家间的证券投资、直接投资等行为。短期资金变动较快的套息交易需要借入低息货币、买入高息货币的资产，并以外汇掉期的方式对冲汇率风险，而外汇掉期中美元利率的定价基准即是LIBOR。LIBOR利率的上行可能显著抬升套息交易的成本，引发套息交易部分逆转，使得资金流出美国长债和美元，因而并不一定有利于美元走强。
招商宏观团队：谢亚轩、张一平、闫玲、刘亚欣、林澍、高明
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